Финансовые результаты

   В первом полугодии 2011 года финансовые результаты Распадской оказались значительно хуже, чем за аналогичный период предыдущего года. Это связано с негативным влиянием, которое продолжает оказывать авария на основной шахте эмитента, случившаяся в мае 2010 года. Так, выручка за 6 месяцев 2011 года сократилась на 19% относительно 6 месяцев 2010 года и составила $377,4 млн. Падение выручки было связано со снижением реализации угля и угольного концентрата на 36,0%. Заметим, что более сильное падение доходов было частично нивелировано ростом внутрироссийских цен на угольный концентрат на 44,0%.

   Однако, производственная себестоимость компании выросла в 1 полугодии текущего года на 25,0% относительно 1 полугодия 2010 года. Падение доходов и рост себестоимости привел к снижению EBTDA на 31,0% до $180 млн. Рентабельность EBITDA также снизилась с 57% до 46%, хотя и этот уровень остаётся крайне высоким.

   В то же время, если выбрать в качестве базы сравнения не первое, а второе полугодие 2010 года, результаты работы компании в текущем году выглядят достаточно сильно. Так, рост выручки составил 57,0%, рост EBITDA - 128,0%, а рост чистой прибыли – более 500,0%. Столь сильный рост вызван как уже отмеченным нами увеличением цен на уголь и концентрат, так и ростом объемов продаж угольного концентрата после ввода в эксплуатацию первого после аварии участка на шахте Распадская.

   Операционные результаты компании за 3 кв. 2011 года показывают незначительный рост реализации концентрата до 926 тыс. тонн. В то же время, экспорт концентрата по-прежнему отсутствует после аварии. Вся продукция шахты в настоящий момент продается российским предприятиям. Экспортные поставки планируется начать после восстановления и запуска второго участка шахты.

   Учитывая операционные показатели Распадской в 3 кв. 2011 года и текущие тенденции в отрасли, мы ожидаем, что падение доходов эмитента по итогам года значительно замедлится. Благоприятная конъюнктура, в частности, рост внутренних цен на концентрат в текущем году, почти на 40,0%, нивелирует падение реализованной продукции в связи с прошлогодней аварией. Мы прогнозируем, что выручка снизится в районе 7-8% до $656 млн. При этом, рентабельность по EBITDA останется на уровне 50,0%, а показатель EBITDA снизится на 3,0% до $328 млн.

   Кредитный профиль

   Падение операционной прибыли привело к снижению чистого операционного денежного потока на 31,0% до $159,6 млн. Однако, этого уровня оказалось достаточно для финансирования капитальных затрат в размере $78,4 млн., не прибегая к новым заимствованиям. Таким образом, свободный денежный поток компании остается на высоком уровне ($81 млн.), не смотря на сильное снижение относительно прошлого года.

   Размер финансового долга с начала года снизился на 1,0% до $307 млн. За счет снижения показателя EBITDA, коэффициент финансовый долг/EBITDA вырос с 0,92 на начало года до уровня 1,19 по итогам 6 месяцев 2011 года. Однако за счет роста денежных средств на счетах на 62,0%, коэффициент Чистый долг/EBITDA снизился до 0,16 (!) – одного из самых минимальных уровней среди российских публичных компаний.

   Почти весть финансовый долг Распадской (99,0%) представлен выпуском еврооблигаций в размере $300 млн., который погашается 22 мая следующего года. На 30 июня 2011 года на счетах Распадской находилось $266,0 млн. денежных средств, что почти на 87,0% покрывает объем погашения по евробонду. Кроме того, компания имеет краткосрочные банковские депозиты объемом $158 млн., $125 млн. из которых – долларовые депозиты. Таким образом, совокупный объем высоколиквидных средств составляет $424 млн., что на 140,0% покрывает объем погашения по выпуску еврооблигаций.

   Учитывая этот факт, а также отсутствие планов по значительному увеличению CapEx в ближайшее время, мы не ожидаем, что компания будет рефинансировать долг. Погашение будет осуществляться из собственных средств и возможных проблем с этим у компании мы не видим, даже в случае резкого ухудшения конъюнктуры на финансовом рынке.

   Оценка привлекательности выпуска Распадская-12.

   Учитывая вышесказанное, мы считаем кредитный риск Распадской – один из самых низких в отрасли горнодобывающих и металлургических компаний. Сейчас, евробонд Распадская-12 с дюрацией в 0,55 лет торгуется с доходностью 6,6% годовых по bid price, что дает премию в 400 б.п. (!) к выпуску Еврохим-12. Мы полагаем, что доходность 6,6% не соответствует низким рискам эмитента, делая выпуск Распадская-12 одним из лучших инструментов по соотношению риск-доходность на рынке евробондов сейчас. Мы рекомендуем покупать Распадская-12 и держать до погашения.

Экспорт